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我理解的资产配置,主动管理时代远未结束

2019-11-23 03:45

铝道网】资产配置是基金投资的靠前步,那么在资产配置的框架中,A股资产究竟是该纳入传统资产范畴,还是另类投资领域? 在《机构投资的创新之路》中,大卫·史文森曾这样对比传统资产和另类资产,“传统资产类别的收益是由市场产生的,投资者可以高度相信各种资产类别将能够产生预期的长期收益”,而“另类资产类别的长期平均收益率是令人失望的,无论是水平还是风险调整后的水平都逊色于有价证券,投资者只有通过高效的积极型组合管理,才可获得预期收益”。 上述有关传统资产的含义,不论从历史还是未来看,都有足够理由相信,其能够产生具有吸引力的平均回报,例如美国股票。这样的概念似乎很难套用到A股资产,因为A股资产的历史平均收益率并不那么有吸引力,且从未来看,由于中国经济结构面临转型压力,大盘指数如沪深300的中长期预期回报率也难以确定。 另一方面,A股市场中主动型基金展现出明显优势。例如2013年前7月主动型股票基金平均收益约10%,而沪深300指数下跌13%,如果从更长时间,例如较近5年、较近10年看,主动型基金同样优势明显。 总结上述两方面,A股资产的特点是历史收益有限,而未来回报具有高度不确定性,积极管理效果显著。正是大卫·史文森所描述的另类资产类别特征。 探讨A股资产是否为另类投资,涉及重要的基金投资决策:即投资人在配置A股资产时,究竟是该选择指数基金,还是主动型基金更为合适? 如果按照传统资产考虑,先锋基金创始人约翰·博格一直倡导的低成本指数化投资概念是较为适合的策略,在配置典型的传统资产如美国大盘股票时,由于战胜标普500指数并不容易,所以选择指数基金较为合适。 如果将A股资产作为另类投资考虑,那么长期持有某个宽基指数产品,例如沪深300基金,未必是较好的策略,因为其长期回报率可能不足以弥补投资人的资金成本和波动风险。投资人或许只能借助高效的积极型组合管理即的主动型基金创造超额收益。 展望未来,A股资产究竟是将继续展示其“另类”特征,还是逐渐恢复其“传统”资产的雄风,我们无法得知。但有一点可确定的是,主动管理的时代远未结束。

免责声明:此文仅供参考,投资有风险,须自担亏损后果

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作者:匿名1409次浏览

SAA部分——匹配投资者自身投资目标

一、理清投资目标,才能尽力接近目标

每个投资者的预期回报、风险偏好和承受能力、投资期限都不尽相同。所以投资目标都不相相同,在投资之前,阐释清楚投资目标的上面三个特性,必不可少。

1)预期回报

2)风险偏好和承受能力

3)投资期限

二、普通个人的SAA如何确定——几个常见的SAA方案

SAA,strategic asset allocation的缩写,中译战略资产配置,有时候业界也用资产配置或者大类资产配置代替,与这个相对应的一个词叫TAA,tactical Asset Allocation,战术资产配置,有时与择时通用。

1)60/40股债平衡组合:60%的股票 40%的债券

2)基于生命周期的个人SAA方案是,(1 - your age/100) 100%,投资于股票*,其余买债券;当然以后随着REITs和TIPs的普及,可以更加多元化,这是后话。

3)其实,作为年轻人刚工作,资产结构大部分由自身的人力资本(未来工资现金流的贴现值)主导。站在2018年这个时点,基于未来中国经济增长率和通胀,一般双一流大学生的人力资本保守估计有500万以上,虽然每个人的人力资本对股市的beta系数有大有小,但增加股票配置,仍然是提升资产组合多元化的明智之举。这个理论提倡加杠杆,让资产类别多元化我理解的资产配置,主动管理时代远未结束。。

4)耶鲁基金会首席投资官大卫·史文森给的个人投资者SAA方案:

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图片 1

注:1)这里的国内基于美国;2)以上6种资产类别都可以通过ETF投资实现;3)国内股票、发达市场股票和新兴市场股票,对应的股票指数分别为:标普500、MSCI 欧澳远东(EAFE)、MSCI 新兴市场;4) 房地产、通胀保值债券、长期国债,对应REITs ETF、TIPs ETF和美国十年期国债;

《未完待续》

三、业绩基准

业绩基准由上面的SAA给出,它的意义一是投资管理过程中的锚,二是评估业绩绩效的工具。

Beta部分——坚守本源

一、基准是投资的起点,也是根本

设置自己的beta基准(学术点叫战略资产配置,SAA)后,比如:60%中证800指数 40%中国十年期国债,一定要控制与该基准的跟踪误差,长期来看,指数beta收益最靠谱;

操作上,买两只跟踪误差小、成本费率低的ETF,定期再平衡一下,让投资组合再回到这个配置比例。如果股票涨了,债券跌了或者涨得少,就卖出股票,买入债券,使组合回到这个比例。反之,股票跌了,买入股票。懒人就可以止步于此了。

这里插个题外话,要说的是再平衡买股票和逢低买进(buy dips)的区别。再平衡是管理与战略资产配置(SAA)目标的跟踪误差,也就是说这不是择时,而是风险管理;buy dips,就是经常有人说的抄底,如果这一操作偏离SAA(注意:每个人的投资目标不同,SAA也不同),就是择时,无论是抄底前的待机而入(超配现金),还是抄底后的满仓(超配股票)。择时是短期偏离SAA的获利策略,一般的理解是择时很难被证明有这个能力,因为相互独立的决策次数太少,难以通过统计显著性。

二、跟踪误差即风险

无论是择基还是择时,偏离基准永远都是先犯错(跟踪误差),然后才是是否可能能够弥补错误(创造阿尔法),如果没有把握,就不要出手。

三、合理的Beta风险/收益预期

贴个长期的(1990~2018年)国外市场的股债名义收益率数据:

年化回报率:股票,3.62%~8.11%;债券,5.61%;

最大回撤:股票,-63%~-53%,债券,-5%;

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图片 3

1) Vanguard Total Bond Market Index Inv (VBMFX) ;)2)月频数据,Daily Sharpe不正确

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1)无风险利率为0

我的理解:基于经济增速(5%以上)、通胀率水平(3%以上)、中国的过去A股指数表现(见下表)和当下市场整体估值水平,A股宽基指数未来10年(2018~2028年)10%以上的名义几何年化回报率预期是合理的

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注:收益率计算跟起始点关系很大


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Alpha部分——零和游戏

一、smart beta指数基金

1、长期来看,价值、低波动、质量、高股息等投资因子的信息比率大概有0.3~0.5,还是很不错的,这些因子在其他国家也有类似的验证,当然也有很多的争议,比如是数据挖掘还是真的市场无效?

图片 6

传统的价值、规模、股息、低波动、质量还是有正收益的,动量恰恰相反。

2、A股的规模/小市值因子(等权重指数就是超配小市值因子),跟踪误差很大,谨慎配置;

3、过去10年A股的(截面)动量因子,恰恰相反,反转因子有效;但指数层面上的时序动量因子却不错,主要避开了2008和2015年的大幅下挫;这反应了投资因子的数据挖掘可能性;

4、中证锐联发布的基本面指数也非常不错,目前也有很多基金的跟踪,基本面50(160716)、深证基本面120(159910),锐联是家专业研究smart beta指数的美国公司,理论功底扎实,有本中译本介绍其理论《基本面指数投资策略》(我曾写过一篇读书笔记),厚厚一本书,但一句话概括全书就是:如果市场有效,市值加权指数就是最优的;但如果市场无效,高估的股票对应市值也高估,市值加权指数就超配了,反之,市值加权指数低配了低估的股票,那么非市值加权的指数可以战胜市值加权的。A股的基本面指数得出的结论是:A股市场还有挖掘阿尔法的空间。

5、举例:沪深300价值(519671)、中证500SNLV(003318),注:SNLV是行业中性低波动的缩写;

二、低估值偏好,价值导向

1、H股指数跟沪深300表现差不多,但恒生AH股溢价指数(HSAHA.HI)显示H股有20%以上的折扣,同一个东西,买便宜的;公募基金现在有开发精明指数,陆港两地哪儿便宜买哪里;比如50AH(501050)、国企精明(160138);

2、沪深300里面本身就有很多银行股的配置,但在当前这个时点上,银行股的估值在长期来看,很具有吸引力,行业因子配置(行业指数收益率减宽基指数的)是一个跟踪误差很大的赌注,很有赌博成分,但可以适当超配一点点,all in是强烈反对的;

三、指数增强基金/量化基金

1、指数增强通常是量化基金经理来做,方法一般是多因子选股,跟踪误差控制的不错;上面也提到有些smart beta投资因子是不错的,但可惜有些投资因子没有对应的指数基金跟踪;还有,你可以组合smart beta指数实现投资因子的分散化,但是没法在选股层面上直接综合多因子,回测显示后者的效果更好些;

2、当然量化基金经理从业年限越长越好,至少3年以上;关注的有:李笑薇/富国基金、田汉卿/华泰柏瑞、黎海威/景顺长城等等。

3、一定要关注主动量化基金的真实基准(不是合同上写的),及与基准的跟踪误差,跟踪误差即风险,跟踪误差控制不好的量化基金经理,一定要放弃;

四、主动股基

1、风格稳定,相对于某一指数的跟踪误差稳定;

2、基金经理从业年限10年以上;

3、倾向于基本面研究选股创造阿尔法,特征是恒定股票仓位,低换手率;放弃仓位择时、大小盘轮动、行业轮动、频繁交易型基金经理;

根据主动管理定律,IR=ICxSQRT(BR)=t/SQRT(n),选股涉及的决策宽度更大,判断一个人是否具有选股创造阿尔法的能力,需要的时间更短。信息比率0.5(优秀的基金经理水平),需要16年,才能通过统计显著性检验;信息比率1(极度优秀,可遇不可求),只需要4年,4年这差不多是基本面研究主动选股型基金经理从业年限的底线了。这里说明一下,量化基金经理因为跟踪误差控制的好,信息比率可以到达很高。

4、主动选股型基金经理,尽职调查一般散户没机会,这是很大的劣势;

5、贴个中国公募基金创造的阿尔法数据:

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1)选取2010年以来,所有有业绩的偏股混合基金,共256只;结论可能会有稍许偏离,因为没有考虑更小的股票指数,比如中证1000或者国证2000;

2)公募基金整体依旧是创造价值的,但超额收益<3%pa

3)如果(1/4概率)选到处于前1/4的基金,超额收益有4.32~8.01 %pa,对于主动管理的阿尔法预期,这个数就是上限;

4)不小心落到后1/4,损失0.67~3.27%pa.

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1)选取有10年业绩数据的偏股混合基金,共174只偏股混合基金;数据截止到2018年3月17日;

2)时间越长,年化收益率四分位距越低,主动管理基金的业绩存在均值回归,对基金业绩进行追涨杀跌,必然得不偿失;

3)5年以上的年化回报率的四分位距(业绩前后1/4差距)平均5.2%,这就是择基成功性的空间,也反映了市场的有效程度;

五、2018年模拟组合

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预期回报=沪深300指数收益率 3%~7%的阿尔法预期

图片 10

预期回报=中证500指数收益率 5%~10%的阿尔法预期

上面等权重买入,7只对应沪深300,4只对应中证500,大概对应中证800(稍微多配 了一点小市值因子):

图片 11

预期回报=中证800指数收益率 4%~ 8%的阿尔法预期

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